Alliancebernstein: высокие цены на нефть из-за повреждения инфраструктуры разгонят глобальную инфляцию

Изображение: muhammad.abdullah/Freepik

Аналитики AllianceBernstein ожидают рост цен из-за повреждения инфраструктуры на Ближнем Востоке. Главная интрига года — насколько долго продержатся высокие цены на нефть. Прогнозы роста пересмотрены в сторону понижения. Сочетание высоких цен на топливо и снижения потребительских расходов создаёт «стагфляционный» эффект (рост цен при замедлении экономики), но полномасштабная мировая рецессия на взгляд авторов глобального макроэкономического прогноза пока маловероятна. Несмотря на тревожные заголовки, эксперты сохраняют сдержанный оптимизм: экономика США и Китая вошла в этот кризис с хорошим запасом прочности, а развитие ИИ выступает важным долгосрочным драйвером. Однако инвесторам стоит приготовиться к тому, что рынки будут реагировать больше на военные новости, чем на финансовые отчёты, а центральные банки разных стран будут действовать вразнобой, что усилит волатильность валют и облигаций.

В первом квартале экономика отошла на второй план, так как в информационной повестке стали преобладать геополитические риски. От Гренландии до Венесуэлы и, в конечном счёте, до Ирана — внешняя политика США стала доминирующей переменной для финансовых рынков.

Шоки цен на нефть носят стагфляционный характер: они подталкивают цены вверх, одновременно замедляя рост, так как предприятия и домохозяйства вынуждены тратить больше на топливо и меньше на другие товары и услуги. Однако пока ещё слишком рано судить о балансе между этими двумя импульсами и о величине каждого из них. Продолжительность имеет значение: если цены на нефть упадут так же быстро, как и выросли, воздействие, скорее всего, будет весьма незначительным. Но если они останутся на высоком уровне в течение длительного периода, последствия могут быть весьма серьёзными, отметили авторы отчёта.

Мы не являемся экспертами в геополитике или в оценке добычи нефти. Но нам кажется, что ущерб, нанесённый нефтяной инфраструктуре на Ближнем Востоке, означает, что цены на нефть, вероятно, установятся на уровне как минимум несколько выше, чем до войны. Это предположение лежит в основе наших ожиданий того, что будет иметь место глобальное экономическое воздействие. И, конечно, если конфликт затянется и/или обострится, это воздействие может стать значительным.

Тем не менее на данный момент представляется маловероятным, что текущие события подтолкнут мировую экономику либо к инфляционной спирали, либо к рецессии, отметили аналитики. Ожидается, что инфляция будет несколько выше, а рост ниже, чем прогнозировалось ранее, но стоит помнить, что в последние годы экономика выдержала немало штормов. Действительно, по крайней мере до сих пор, война в Иране не подтолкнула цены на энергоносители вверх так сильно, как это сделало российское вторжение в Украину в 2022 году. Начальная точка также имеет значение, и экономика подошла к этому шоку в относительно хорошей форме. Это также должно помочь смягчить удар.

Влияние более высоких цен на энергоносители не будет распределено равномерно по мировой экономике. Европа и Азия в большей степени зависят от экспорта энергоносителей с Ближнего Востока, чем США, которые являются чистым экспортёром нефти. Это означает, что помимо ценового воздействия, Европе и Азии, возможно, придётся столкнуться с ограничением поставок.

Один из главных вопросов, над которым бьются финансовые рынки, заключается в том, какой будет реакция денежно-кредитной политики на шок цен на энергоносители. Здесь ответ частично зависит от различных мандатов центральных банков, а также от конечного экономического воздействия войны. В США, где ФРС преследует цели как стабильности цен, так и полной занятости, история подсказывает, что она, скорее всего, проигнорирует краткосрочный рост общей инфляции, вызванный повышением цен на нефть, и вместо этого сосредоточится на сохранении рынка труда. Это не обязательно означает снижение ставок, но определённо делает центральный банк менее склонным реагировать на нефтяной шок повышением процентных ставок.

Конечно, ситуация изменилась бы, если бы инфляционные ожидания существенно выросли; хорошая новость заключается в том, что пока этого не произошло, даже несмотря на резкий рост цен на нефть и бензин.

На данном этапе мы по-прежнему ожидаем, что ФРС будет постепенно снижать ставки в течение следующих нескольких кварталов, хотя в такой неопределённой среде любой прогноз следует воспринимать с осторожностью.

В Европе история учит другому уроку, продолжили аналитики. Учитывая, что Европейский центральный банк (ЕЦБ) и Банк Англии имеют мандат исключительно на таргетирование инфляции. Следовательно, они могут быть не столь склонны игнорировать рост инфляции, даже если он вызван шоком предложения, который денежно-кредитная политика мало чем может смягчить. ЕЦБ в прошлом повышал ставки именно в условиях такого шока, и финансовые рынки поспешили заложить в цены аналогичное поведение и в этот раз.

Однако мы скептически настроены относительно того, что ЕЦБ будет действовать так же быстро или агрессивно, как сейчас оценивает рынок. В Великобритании первой реакцией на рост цен на энергоносители стало замедление цикла смягчения политики Банком Англии; время покажет, остановится ли он полностью.

Азия во многих отношениях особенно уязвима к нефтяному шоку. За исключением Малайзии, большинство стран Азии с развивающейся экономикой импортируют большую часть своих энергоносителей.

Китай накопил запасы нефти, которые смягчат краткосрочный удар, но рано или поздно он тоже окажется во власти превратностей мировых рынков. Поскольку китайская экономика всё ещё борется с нехваткой внутреннего спроса, влияние шока цен на сырьевые товары будет особенно нежелательным. Китайские лидеры впервые в истории опубликовали целевой показатель роста ниже 5 % на 2026 год, и мы полагаем, что потребуются дополнительные стимулы, чтобы достичь даже этого уровня.

Экономики развивающихся стран находятся в периоде повышенной неопределённости, при этом перспективы всё чаще определяются волатильной динамикой цен на сырьевые товары. Скачок цен на нефть и газ уже транслируется в более высокую краткосрочную общую инфляцию, осложняя то, что ранее было относительно конструктивным макроэкономическим фоном. Хотя центральные банки развивающихся стран поначалу могут попытаться игнорировать эффекты первого порядка от роста общей инфляции, возможности для этого ограничены. Если инфляционные ожидания станут дестабилизированными или прогнозы существенно отклонятся от целевых показателей, у директивных органов может не остаться иного выбора, кроме как отреагировать. В таком сценарии экономики развивающихся стран могут быть подтолкнуты к стагфляционной среде.

Хотя цены на энергоносители доминируют в заголовках, они не являются единственным фактором в сегодняшней мировой экономике. Искусственный интеллект остаётся в центре внимания, при этом рынки всё чаще пытаются разделить компании и сектора на победителей и проигравших по мере роста внедрения технологий. Рынки частного кредитования также оказались в центре внимания в связи с их участием в капитале компаний-разработчиков программного обеспечения. Мы разделяем некоторую обеспокоенность рынков по поводу непрозрачности частных рынков, а также возможных излишеств, о которых свидетельствует их взрывной рост в последние годы. Тем не менее мы считаем, что любые проблемы на частных рынках вряд ли спровоцируют системный кризис. Это не похоже на финансовый кризис 2008-2009 годов.

Геополитический риск — это прежде всего то, что имеет значение на данный момент, подчёркивается в докладе. Аналитики не ожидают, что такое положение дел будет постоянным; экономические субъекты и финансовые рынки со временем адаптируются к новой реальности, что, по мнению авторов отчёта, произойдёт и в данном случае. Тем временем финансовые рынки, скорее всего, останутся необычайно волатильными, реагируя на заголовки новостей, а не на экономические события.

Для большинства инвесторов реакция на заголовки будет очень похожа на погоню за собственным хвостом. Мы считаем, что лучше сохранять более широкий взгляд: потребовался бы очень сильный шок, чтобы полностью перевернуть наше понимание экономики. Никто не может гарантировать, что этого не произойдёт, но наш базовый сценарий заключается в том, что этого не случится и мировая экономика останется устойчивой к этому шоку, как и ко многим другим в этом цикле.

Следующие шесть месяцев

Базовая динамика роста кажется стабильной, но риск сохранения высоких цен на энергоносители угрожает замедлением мировой экономики.

Краткосрочные инфляционные риски явно направлены в сторону повышения по мере того, как шок цен на энергоносители проникает в мировую экономику. Если не учитывать энергетику, инфляционное давление в большинстве регионов кажется стабильным.

Цикл смягчения, характерный для 2025 года, кажется в основном завершённым, но если цены на энергоносители стабилизируются, может появиться пространство для ограниченных дополнительных сокращений ставок в США и Великобритании, что вернёт политику к нейтральному уровню.

Ключевые допущения

• Финансовые: Ожидается, что финансовые условия останутся несколько более жёсткими, чем до войны в Иране, но не ужесточатся настолько, чтобы подтолкнуть экономику к рецессии.
• Геополитические: Война в Иране, вероятно, со временем отойдёт на второй план, как и война в Украине, хотя сохраняющаяся волатильность цен на нефть кажется более вероятной в этом конфликте.
• Денежно-кредитная политика: Вероятны различные функции реагирования, так как центральные банки, нацеленные исключительно на инфляцию, могут повысить ставки, тогда как те, у кого есть мандат на поддержание роста, вряд ли сделают это.

Основной сценарий

• Глобальный рост: Базовый импульс роста солиден, но шок цен на нефть снизит экономические показатели.
• Инфляция: Общая инфляция вырастет вместе с ценами на нефть; эффекты второго порядка для базовой инфляции будут зависеть от продолжительности нефтяного шока.
• Доходность: Аналитики считают, что рынки, скорее всего, заложат в цены слишком сильное ужесточение на основе роста цен на нефть, что со временем должно привести к снижению доходности.
• Доллар США: Доллар, вероятно, выиграет от потоков средств в защитные активы, пока конфликт остаётся интенсивным. Его дальнейшая траектория менее ясна.

Ключевые риски в сторону повышения

• Быстрое разрешение конфликта в Иране может привести к резкому падению цен на нефть.
  〶 Рост производительности, связанный с ИИ, может ускорить рост и компенсировать шок цен на энергоносители.

Ключевые риски в сторону понижения

• Сохранение высоких цен на нефть в течение длительного времени может быть очень деструктивным.
• Более высокие затраты на вводимые ресурсы могут заставить корпоративный сектор больше полагаться на технологии и соответственно сократить численность персонала.
• Концентрация богатства, особенно в США, может означать, что волатильность финансовых рынков окажет необычайно сильное влияние на экономику.

США

Экономика США вошла в кризис в хорошей форме благодаря инвестициям в ИИ и устойчивому потреблению, что позволит ей выдержать нефтяной шок без глубокой рецессии. Тем не менее, рост прогнозируется ниже, а инфляция — выше предыдущих оценок. Главным риском остается рынок труда: наём уже замедлился, и дальнейшее падение спроса на рабочую силу, особенно при замене функций ИИ, может привести к чистым потерям рабочих мест.

ФРС, скорее всего, временно приостановит цикл изменений и будет игнорировать краткосрочный скачок общей инфляции, чтобы поддержать экономику. Ожидается, что регулятор вернётся к постепенному снижению ставок через несколько месяцев, когда ситуация стабилизируется. Однако затяжной конфликт и цены на нефть выше среднего уровня могут сделать этот прогноз излишне оптимистичным, вынудив домохозяйства перераспределять бюджеты с потребления на топливо.

Китай

Китай начал 2026 год с оживления экспорта, но новый шок цен на энергоносители создаёт дополнительные препятствия. Целевой показатель роста ВВП установлен на уровне 4,5-5,0 % — это исторический минимум, признающий долгосрочный тренд на замедление. В условиях слабого внутреннего спроса сохраняется риск дефляции в номинальном выражении, поэтому властям придется внедрять дополнительные стимулы, фокусируясь на поддержке предложения.

Зависимость от поставок нефти через Персидский залив делает Китай уязвимым к долгосрочным сбоям в инфраструктуре. Хотя накопленные резервы смягчат удар в краткосрочной перспективе, затяжной конфликт неизбежно отразится на темпах производства. Ожидается, что денежно-кредитная политика будет выжидательной, но существует риск «отставания от кривой», если внешние шоки окажутся сильнее, чем предполагают текущие модели.

Еврозона

Еврозона наиболее уязвима к конфликту: прогнозируется рост инфляции до 2,6 % в 2026 году и резкое снижение темпов роста ВВП до 0,9 %. Дорогостоящие энергоносители бьют по покупательной способности населения и марже энергоёмких предприятий, что может полностью нивелировать эффект от бюджетных стимулов в Германии. В худшем сценарии (нефть по $145) инфляция рискует превысить 4 %, спровоцировав вторичные эффекты в ценах на продукты.

ЕЦБ находится в сложной позиции: в отличие от ФРС, его мандат требует жёсткого таргетирования инфляции. Если цены на нефть не стабилизируются к июню, регулятор может начать цикл превентивного повышения ставок (суммарно до 100 б. п.), несмотря на стагнацию экономики. Это создаст риск «политической ошибки», когда ужесточение условий ещё сильнее подавит рост, хотя и поможет удержать среднесрочные инфляционные ожидания на уровне 2 %.