Как в НБРК спорили о снижении ставки: что вызвало сомнение регулятора

Снижение базовой ставки в сентябре на 0,5 п.п., до 16,25 %, сопровождалось дискуссией о том, насколько устойчиво текущее замедление инфляции и остаётся ли у Национального банка пространство для дальнейшего смягчения денежно-кредитной политики. Это следует из резюме обсуждения Комитета по денежно-кредитной политике по решению, объявленному 4 сентября.

Большинство членов Комитета согласились, что условия для еще одного снижения ставки сформировались. Основными аргументами стали замедление на протяжении 11 месяцев годовой инфляции, её снижение до 9,8 % в августе, уменьшение инфляционных ожиданий населения и укрепление теңге. Последний фактор отдельно отмечался в дискуссии: более крепкая национальная валюта снижает стоимость импортируемых товаров и оказывает дезинфляционное влияние.

Однако обсуждение показало, что дальнейшая траектория ставки выглядит значительно менее однозначно. Одним из главных внутренних рисков участники назвали усиление фискального импульса. Члены Комитета обращали внимание на увеличение изъятий из Национального фонда в текущем и следующем годах, а также на дополнительное стимулирование спроса через инструменты квазифискального финансирования.

Еще одним аргументом в пользу осторожности стала структура самой инфляции. Несмотря на снижение годового показателя, некоторые члены Комитета указали на признаки ухудшения динамики сезонно очищенной инфляции.

Существенной частью дискуссии стал пересмотр прогноза на следующий год. Национальный банк повысил ожидаемый диапазон инфляции на 2027 год с 5,5-7,5 % до 6,5-8,5 %. Причинами стали более высокая внешняя инфляция, изменение предпосылок по регулируемым ценам и увеличение фискального импульса. Именно этот пересмотр, по мнению части членов Комитета, ограничивает возможности дальнейшего снижения ставки и предполагает более высокий, чем ожидалось ранее, уровень на прогнозном горизонте.

Это отразилось и в оценках самой траектории базовой ставки. Медианная оценка на 2026 год осталась на уровне 16 %, однако на 2027 и 2028 годы была повышена до 13,5 % и 11 % соответственно. То есть, сентябрьское снижение не стало сигналом к продолжительному циклу быстрого смягчения: напротив, оценки Комитета предполагают более жёсткие, чем прежде, денежно-кредитные условия в следующие два года.

В ходе заседания отдельно обсуждалось, как именно следует объяснять рынку сентябрьское решение. Часть членов Комитета настаивала, что снижение ставки должно сопровождаться чётким сигналом о сохранении умеренно жёсткой денежно-кредитной политики и приверженности среднесрочной цели по инфляции. Дальнейшие решения, по их мнению, должны приниматься осторожно и зависеть от фактических данных.

Дополнительным аргументом против поспешного продолжения снижения ставки стала ожидаемая динамика инфляции осенью. Члены Комитета допускают, что в сентябре годовой показатель продолжит снижаться, однако уже с октября тенденция может измениться. Причина заключается в эффекте низкой базы, связанном с принятыми осенью 2025 года мерами по ограничению роста регулируемых цен. Введённый тогда мораторий на повышение коммунальных тарифов и цен на ГСМ будет влиять на годовые сравнения и повышает вероятность ускорения инфляции с октября 2026 года.

Внешний фон также остаётся проинфляционным. Среди рисков Комитет выделил ускорение инфляции в России на фоне топливного кризиса, рост мировых цен на сырьевые товары и высокие цены на энергоносители. Их влияние может передаваться Казахстану через импортируемую инфляцию и внешние цены.

Следующие решения будут зависеть, прежде всего, от того, сохранится ли фактическая инфляция в рамках прогнозной траектории, как поведут себя регулируемые цены и инфляционные ожидания, а также от реальных масштабов фискального и квазифискального стимулирования.